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三天暴跌25%,千禾味业发生了什么?

董武英 · 2021-08-24 11:30:37 来源:读懂财经 1986

这是一份半年报引发的惨案。

8月18日发布半年报之后,千禾味业一字跌停,三个交易日暴跌25%。如果从2月初最高点42.67元算起,曾被视为酱油行业希望之星的千禾味业,其股价在半年时间里已然腰斩。

细看这份引发暴跌的财报,上半年公司营收8.86亿元,同比增长10.82%;净利润6581.28万元,同比下降58.09%。表面看净利润大幅下滑,但对市场来说,千禾味业利润下滑早已是“明牌”。真正引发暴跌的原因,不在于利润的骤降,而是其增长逻辑发生了变化。

过去两年,千禾味业股价一路暴涨,支撑其高估值的核心逻辑在于高增速。但单看今年二季度,千禾味业营收已经出现了下滑。高增长“骤停”,才是引发这场惨案的元凶。

至于原因,一方面在于去年的高基数,另一方面则在于社区团购的冲击。但实际上,随着业务规模盘子越来越大,千禾本身已经面临“高基数”问题,而“零添加”、“高端”差异化战略逐渐失灵,也使得千禾味业不得不与众多巨头直接竞争。

简单来说,社区团购的渠道变革,以及高端酱油细分赛道竞争白热化,均意味着酱油行业进入了新一轮整合期。这个阶段,千禾味业的逻辑,也要变了。

01 高速狂奔的千禾,心脏“骤停”

千禾味业的成绩单并不好。上半年,公司实现营收8.86亿元,同比增长10.82%;净利润6581.28万元,同比下降58.09%;毛利率也由去年同期的49.73%下滑至42.2%。

但对市场和投资者来说,无论是毛利率下滑还是净利润暴跌,其实都是“明牌”。毛利率方面,酱油产品大豆等原材料价格上涨已是不争事实,新收入准则的影响也并不小。新准则下,将与合同履约直接相关的运杂费和包装费用计入营业成本,若剥离这两项费用,千禾味业上半年毛利率为48.49%,下降幅度并不大。

至于净利润的大幅下滑,最主要原因是销售费用的增加。千禾味业大手笔冠名赞助了江苏卫视《新相亲大会》第五季和第六季,有消息称冠名费就在一个亿左右。虽然花费不菲,但对其开拓东部区域这一薄弱市场有一定帮助。

细究下来,导致千禾味业股价暴跌的核心原因,其实是以往高增长的“骤停”。

与巨头海天味业相比,千禾的独特之处首先在于开创了“无添加”这一概念,其次是高端产品带来的更高毛利率,最后是连续多年的高速增长。最近5年,除2018年外,千禾营收增速始终超过23%。至少在增速方面上,千禾远远超出海天。

上市五年,千禾迅速膨胀成一个百倍PE的小巨人,而撑起这个巨人的“心脏”就是高增速,高毛利率和净利润增长还在其次。也正因为高增速,其被视为酱油行业的“明日之星”,是新一代零添加成长型“酱茅”。

今年一季度,公司也实现了4.77亿的营收,同比增长32.91%,仍保持超高增速。但如果与半年报业绩对比计算,公司二季度营收仅4.09亿元,较去年二季度4.4亿元营收下滑了7个点。对千禾来说,这是从未出现过的情况。

这意味着,这个狂奔的小巨人出现了“心脏骤停”,股价在三天之内狂泄24.98%。

如果只是一个季度的骤停,即千禾下半年仍能恢复高速增长,那么暴跌下去的股价自然还可以涨回来。但不容忽视的是,千禾的发展逻辑似乎也发生了一些变化。

02 社区团购的降维打击

在诸多券商的分析中,将千禾味业的增长“骤停”,归因于去年同期的高基数和社区团购的影响。其中,社区团购的影响在上半年体现的淋漓尽致。

去年的新冠疫情,给调味品行业带来了一些新变化,一是餐饮行业遭受重大打击,至今仍未恢复,甚至疫情影响才逐渐正式显现;二是社区团购的发展,搅乱了调味品行业的渠道体系。

轰轰烈烈的社区团购运动,余波激烈。社区团购作为零售的一种新业态,带来的直接结果就是商超渠道的流量下滑,重金投入商超渠道推广的品牌损失惨重。

此前,盐津铺子便在业绩预告中,将净利润大幅下滑的主要原因归结为,社区团购等新零售渠道对传统商超的冲击、新渠道拓展不力。

与零食相比,酱油等调味品在零售端更加依赖商超渠道。而在社区团购业态中,酱油等调味品也是各大平台必须力推的产品,酱油等调味品天生适合社区团购主攻的生鲜赛道。与此同时,社区团购平台主打的烧钱补贴模式,也俘获了大批的调味品目标消费人群。

虽然低价就意味着流量,但在酱油这类必需调味品上,低价不仅冲击的是高端产品,更是整个渠道体系。

当调味品和蔬菜肉食均能通过社区团购平台购买时,线下商超渠道自然面临流量下滑的局面,这就是降维打击。同属酱油赛道的加加食品,在半年度业绩预告中表示,社区团购等线上平台冲击较大,传统渠道销售收入减少。千禾虽未披露营收增速下滑原因,但必然与社区团购关系很大。

中泰证券测算预计2021年社区团购有望占酱油零售额的6.7%,而国泰君安则测算社区团购将分流12.63%的酱油销售额。数值大小且不论,不可否认的是,社区团购将成为酱油C端销售的重要渠道,商超渠道受到严重威胁。

一直以来,商超渠道都是酱油企业零售端的战略渠道,商超流量下滑,必然带来渠道库存累积,这项渠道收入增长必然出现放缓。事实上也是如此,国盛证券于5月对合肥5家大型商超调味品进行实地调研,酱油产品平均货龄较去年5月拉长1-2个月,酱油企业促销力度较去年5月也略有加大。

本质上说,社区团购的发展并没有影响终端需求,但对酱油企业的渠道体系和定价体系产生了一定冲击。

更重要的是,社区团购的发展,意味着一种新兴渠道的变迁,最终会在一定程度上带来酱油行业的洗牌。千禾面临的挑战,不止是增速放缓这么简单。

03 行业进入整合期,千禾的逻辑要变

社区团购的影响,仅在于渠道的变化。现在我们需要探讨一下,千禾去年的高基数问题了。

前文提到,千禾一直保持高速增长。在2020年,千禾每一季度营收增速分别为23.65%、44.95%、26.01%和10.74%。去年二季度的高增长相当明显,称为高基数自不为过。

酱油本身不是一个高增长的市场,过往千禾的高速增长,一方面来源于低基数,另一方面则是“无添加”差异化战略,帮助其实现了一定的市场突破。

但是,随着近年来高速增长,千禾整体业绩也面临着“高基数”影响。2019年千禾酱油收入从6.09亿增长至8.35亿元,同比大增37.2%;2020年调味品大市,千禾酱油收入增长至10.54亿元,同比增速为26.2%。

随着收入规模提升,增速逐渐下滑,难以避免。更重要的是,千禾以往的差异化战略开始失效,“无添加”“健康”也逐渐成为整个酱油行业的共识。这也意味着,丧失高增速的千禾,逐渐开始泯然众人。

成立以来,千禾一直主打“零添加”高端酱油,避开与海天的核心势力圈。不过,这一概念虽为千禾首创,但目前并未在消费者群体中形成显著品牌优势。千禾=零添加,这是对千禾大单品的印象,但零添加≠千禾。

事实上,海天、李锦记、厨邦、金龙鱼等品牌均推出了“无添加”、“有机”、“低盐”等符合健康趋势及高端化的产品。随着众多龙头入局高端酱油,细分赛道已经从成长初期进入整合阶段。在产品方面,千禾优势并不大。

产品趋同,拼的就是渠道和营销。而社区团购的崛起、线下商超渠道的衰落,对千禾的健康故事和品牌建设相当不利。过往经验证明,线上电商渠道很难对品牌建设有太大帮助,最终拼的就是推广,价格战在所难免,社区团购这类主打低价的平台尤其如此。

与此同时,试图开拓市场的千禾将面临愈发复杂的市场环境。千禾的优势区域在西部,这属于海天和厨邦相对弱势的市场。而此次千禾大手笔冠名《新相亲大会》,也是想扩大销售范围,进军全国,打开以往规模较小的东部区域和南部区域。但这就意味着与海天等品牌的短兵相接,激烈的酱油市场争夺战一触即发。

整体来看,随着盘子变大,加之“无添加”战略开始失灵,千禾以往的高增长很难持续。目前,社区团购带来的影响还有待观察,但千禾与海天、厨邦等品牌的白刃战已然无可避免,酱油行业将进入新一轮整合期。

千禾味业这个小巨人的逻辑,也得变了。

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