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瑞幸遭退市,中概股的默契打破了?

林波 · 2020-05-25 15:45:15 来源:锐问 Record

5月20日,纳斯达克要求瑞幸咖啡退市。消息一出,一片哗然。

当天,陆正耀当即发布《声明》称,拟计划要求举行听证会,批准其继续上市。但言语中仍然掩饰不了紧张以及无奈,他说,“纳斯达克不等最终调查结果就要求公司退市,出乎意料,对此我个人深感失望和遗憾”。

瑞幸被纳斯达克强制退市主要两方面原因:1、其虚假交易信息引起公众担忧(违反纳斯达克规则5101);2、未能公开披露重大信息,未披露用于执行此前披露虚假交易的商业模式(违反纳斯达克规则5250)。

瑞幸股价,来自老虎证券

退市,是正常动作  

 近些年,见多了中国企业赴美上市,但少有因造假而被要求强制退市的中概股。但追溯过去,这样的例子并不少见。

2010年,安博教育赴纽交所上市。但2011年,中概股引来一波做空势力,奇虎360、优酷和分众等知名企业均遭做空,大环境变得严峻,中概股普遍暴跌。安博教育股价也一路走低,引发了安博教育旗下教育机构股东不满,并爆出财务造假。随着内讧愈演愈烈,股价低至1美元以下,最终被纽交所强制退市。2018年,安博教育选择了纽交所旗下小型交易所AMEX挂牌上市。

安博教育

因为跌幅严重、市值低估、财务造假质疑等原因,不少企业选择了主动退市。据Wind统计,2011年前11个月,累计从美国主板市场退市的中概股有28家。

相比十年前,一个明显的变化是,当时正面反驳做空机构的企业少之又少。如今,无论是企业实力,还是舆论应对能力,都已经有很大进步。这也是近些年做空机构屡有扑空的原因。因此,瑞幸是一个例外。

不仅中概股。在成熟的资本市场,上市公司出现造假的时候强制退市,都属于正常事件。比如伦敦交易所,近期就有一家 80亿美金市值的上市公司NMC (中东最大的连锁医疗集团) 因创始人欺诈投资者,隐瞒表外贷款和关联交易,而被强制退市。

据贝瑞研究数据,在纳斯达克的3300家上市公司中,有251家公司处于不合规的状态,面临退市风险。其中,股价跌至1美元以下是主要原因。

结合瑞幸之前的表现,很大程度上,纳斯达克要求其退市,属正常动作。

一般来说,企业从纳斯达克退市后,除进入破产程序的公司,大多数公司可能退到场外交易市场证券市场(OTC市场,OTC市场主要由OTCBB和PINK SHEETS两部分市场组成)上挂牌。由于在OTCBB挂牌需向SEC(美国证监会)报备财务文件,而由于造假问题,瑞幸去OTCBB的概率并不大。较大的概率是,瑞幸投资者或需去粉单市场交易剩余的瑞幸股票,但流动性极差。 

美国的真实态度  

相比于瑞幸退市,对于市场影响更大的措施在于,纳斯达克已经向美国证券交易委员会(SEC)提交了拟议的新规则,以及美国参议院通过的(Holding Foreign Companies Accountable Act)《外国公司担责法案》。

纳斯达克的新规聚焦在财务标准、公司规模,以及管理层标准上。未来,赴美上市的财务审查将更加严格,公司规模要求也会更大,必须筹集超过2500万美元,或至少其市值的四分之一。此外,还需要有一名对美国上市信息,披露规则更熟悉的高管或者聘请纳斯达克认可的专业人士进行辅导。

纳斯达克新规一定程度反映了其改变形象的迫切性。相较于纽交所,纳斯达克在上市工作上更加“激进”,“纳斯达克太渴望生意,像瑞幸这样的公司能够给它带去大量收入”,一位美国资深证券行业人士认为。早前,纳斯达克发生了100多起中国公司反向并购欺诈案,即中国公司从纳斯达克买“壳”,最终导致不少投资者蒙受损失。如今,瑞幸事件加剧其“负面形象”。

另一方面,5月20日,美国参议院又通过了新法案,当天便引发了中概股的普跌。该法案的特点是:将审计问题直接与退市挂钩,给中概股的余地更少了。

此前,由于国内法律规定,中概股审计底稿不受PCAOB(美国公众公司会计监督委员会)监督审查。对此,新法案的要求是,中概股需声明不受外国政府所控制或影响。关键在于,若审计所连续三年不被PCAOB监督,那么公司就不能在美国上市。

其实,审计检查底稿是中概股的老问题,但中美在这一点上,一直比较有默契。

一方面,中国法律不允许境外证券监督管理机构在境内直接调查取证,也不允许中国企业向境外提供工作底稿等档案。另一方面,美国长期受益于中概股:美国投资者拥有1万亿美元的中概股资产;美国证券交易所,投资银行,会计师等直接受益于中国公司在美国上市。

“以前,美国监管机构和证券交易所之间的共识是,可以因为中概股带来的收益而对中概股例外。现在,共识正在更加权衡风险”,贝瑞研究CEO James Early对《锐问》说。简单来说,这一默契可能因瑞幸事件被彻底打破。

新法案还需要美国众议院以及美国总统签字,才能生效。但是,即使新法案最终生效,由于留下了三年的窗口期,中美还有进一步谈判的空间。

未来的影响  

无论是纳斯达克的新规,还是《外国公司担责法案》的推出,都只是展示了美国“反对欺诈”,而不是拒绝中概股。

但随着美股环境趋于严峻,不可避免的影响在于,2011年的中概股退市潮或将重演。

对于美国资本市场而言,长远影响主要在于可能失去投资中国成长性企业、并从中受益的机会。一个事实是,随着中国在MSCI指数中的比重升高,中国占美国机构投资组合的比例也在逐年提高。

但对于大部分美国机构及专业投资者而言,影响并不明显。美股以专业投资者为主,相比于股票的来源国家,他们更关注股票的本身价值。Stone Forest Capital合伙人兼董事总经理Rob Li就告诉《锐问》,无论哪个国家,他更关注核心的三个“M”要素,即护城河 (Moat);  靠谱管理层(Management) 和错误定价 (Mispricing)。

对他们而言,无论企业在纽约,伦敦还是香港上市,投资的阻力并不大。“无非是在时差或汇率上有些不方便”。一位海外专业投资人对《锐问》说。目前,A股已经开始逐渐放开海外投资者限制。未来,全球投资将成为趋势。

对于中概股来说,回归港股成了一个更优质的选择。一般来说,中概股主要有两个选择,港股以及A股。但由于A股对上市标准、监管要严格得多,港股被视为海外融资的较佳途径。这也是不少中概股现在选择二次上市的原因。

相较美股,港股的优势在于,很多中概股的核心业务在大陆 ,而港股有大量的大陆投资者,他们对于中概股的了解比美股投资者来得更加透彻,对公司的定价也会更加理性和客观。这方面的成功案例,比如药明康德。这家公司2015年12月从美股私有化退市时的总市值约33亿美元,2018年12月在港上市,如今市值达到1874亿港元。

药明康德

事实上,从2018年开始,港股就变得更加“开放”,允许“同股不同权”、对“未盈利企业上市”更加包容等等。未来随着美股对中概股的政策收紧,港股对中概股有更明显的吸引力。

但并不是所有中概股都适合赴港上市。港股方面专家“承珞资本”徐泯穗告诉《锐问》,港股的主要特点在于,投资者更为“理性”,业绩增长确定性更高,未来预期更为明确的企业,估值相对更好。 

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